國泰投顧 - 2022Q2展望：地緣風險後，估值修復行情可期
2022/04/19

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今年以來受Fed貨幣政策偏向緊縮及俄烏戰爭地緣政治緊張衝擊，多數區域國家及產業股市表現不佳，由科技、非核心消費及通訊股領跌，原物料族群受惠通膨高漲則表現較佳。債市亦出現主要債種如公債、投資級債、非投資等級債及新興債齊跌現象。國泰投顧認為，俄烏戰爭導致市場出現超賣現象，惟地緣風險多屬短線情緒干擾，對基本面影響有限，預期實質利率仍將偏低，經濟亦將維持正成長，實質GDP增長將有助企業獲利攀升，進而推動股市上揚。由於當前總經環境與先前衰退時期並不相同，市場短線超賣後投資價值逐漸浮現，建議投資人定期定額或分批布局跌深的科技成長股，並留意估值偏低的歐股及新興股市估值修復補漲行情。1

地緣風險：多屬短線干擾，對基本面影響有限

2月起俄烏地緣政治風險升溫，短線金融市場波動加劇，情勢緩和後多回穩。以基本面而言，俄羅斯相對全球，實質GDP僅占約1.7%，市值占MSCI全球指數約0.4%，實質影響其實有限，對比之下，單一國家以美國、中國及日本占全球GDP比重較大，影響亦較深。此外，近30年來出現重大地緣政治風險時，前6個月全球股市多數承壓，惟隨後12個月多回穩，顯示地緣風險多屬短線干擾，後續仍回歸基本面表現。2

總體經濟：實質利率續低，經濟維持成長

Fed於3月政策會議正式展開本波升息，目前市場預期Fed今年將升息7碼，有助推升美國10年公債殖利率(名目利率)，惟利率主要受通膨預期拉升，實質利率上升有限。過往經濟衰退多出現於高實質利率時期，以當前偏低的實質利率，較不易發生經濟衰退。此外，根據歷史經驗，實質GDP正成長時期常伴隨著企業獲利成長，目前市場預期2022年美國GDP成長3.7%，而觀察近數十年當美國GDP年增率介於3~4%之間時，淨利率年變動平均可上升40個基本點(0.4%)，標普500 EPS年增率平均成長11%。3

指標未顯示衰退：科技成長股修正後將回歸基本面，歐股具評價面優勢

近20年美國成長股曾經歷2000年網路泡沫、2008年金融海嘯兩次重挫，期間美國ISM製造業PMI及美國10年債利率皆大幅下滑，PMI多數時間處於榮枯線50以下的萎縮狀態。近期美國成長股指數自2021年11月創歷史新高後曾最多下跌20.8%，目前PMI仍處於55以上的擴張狀態，美國10年債利率上揚，與先前兩次衰退時期大環境有明顯不同，預料科技成長股修正後將逐漸回歸基本面。4

MSCI歐元區相對美股的預估本益比位於長年均值0.8的-1.5倍標準差，股價淨值比位於長年均值0.72的-3倍標準差，顯示歐股相對美股便宜，估值有修復空間。過去兩次若於歐股相對美股預估本益比的低點時進場投資歐股，持有6個月以上皆有不錯的正報酬獲利。5